7月份內地A股市場走出5年多來難得行情，上海股票綜合指數上漲幅度達10%以上。盡管進入8月有所調整，但不少人認為，內地股市新一波的牛市已經啟動。因為，這一波上漲行情，主要原因是人民幣單邊升值預期改變、「滬港通」即將啟動、上市公司業績好轉、內地經濟增長壓力緩解、央行定向寬松貨幣政策見效、通貨膨脹壓力降低等。當然，這其中每一因素都可對股市上漲作出解釋。但這些因素，過去5年一直存在，但內地股市並沒走出持續低迷。此外，也可用近一年來證券市場改革來說明，但這還是不夠，如果內地金融市場資金流向的利益格局不發生巨大的變化，以及天時、地利、人和一起作用，內地股市的牛市是否到來是不確定的。
美股升跌 繫於幣策
我們先來看美國股市這幾年的表現。2007年10月9日道瓊斯指數創新高14164點，但在2008年下半年美國金融危機爆發之後，2009年3月9日跌到6547點的低位，但到2014年7月已上升至17000點之上，遠遠超出2007年最高水平。對這幾年美國道指來說，盡管美國金融危機爆發之後，也下跌慘重，下跌的幅度達到50%以上，而且當時美國還是金融危機的中心，但美國股市很快就逐漸反彈，並在2013年就超過了2007年的歷史最高，以後則一直在創歷史新高。目前道指較最低點上漲了259%。不過，最近一個多星期，道指又出現了大幅下跌，甚至於把2014年漲幅全部扯平。
那麼美國股市為何在金融危機之後有如此驚人的表現?為何最近美國股指又會大跌?其實，最大問題還是看到資金的充裕性及流向。我們可以看到，美國金融危機之後，美聯儲連續采取4次量化寬松貨幣政策，把金融市場利率壓低到近零的水平，從而向金融市場注入大量的流動性。美聯儲的資產負債，由金融危機發生之前的8000億美元，上升至目前的4萬多億美元。在當時背景條件下，這些廉價的資金或是留在銀行體系內循環(有一萬多億美元)，或是在全球尋求風險資產。這幾年的美國股市就是在這樣的條件造就了繁榮，或股價創出了一個又一個的新高。
而最近美國股市指數的下跌，或許會認為是與地緣政治劇烈震蕩、歐洲通貨緊縮及葡萄牙銀行再現風險、阿根廷違約、美國上市公司業績低於預期等有關。但最為重要的原因，還是與美國量化寬松貨幣政策退出有關。因為，一是美聯儲停止買債在今年10月份是一個定數。停止買債看上去與升息無關，但實際上市場流動性減少，也意味著另一種形式的加息。有人計算過，停止購買債券相當於加息四分之三厘。二是盡管美聯儲暗示在停止購買債券之後，低利率會持續一個較長的時間，但是無論經濟形勢，還是美聯儲的內外部，要求加息的呼聲都相當高。這就使得美聯儲真實加息的時間相當不確定。三是從美國近期經濟表現來看，與美聯儲加息設定的指標漸行漸近。正是這些因素，市場預期廉價的資本盛宴將全面結束，美國股市的調整也是自然。可見，金融市場流動性格局的變化對股市的影響相當巨大。
內地放水 都流房市
再來看內地股市。2007年10月上綜指升至6124點，兩市總市值近38萬億元。2008年起內地股市泡沫開始破滅，美國金融危機之後，更是讓股市雪上加霜，到了2008年10月上綜指跌至1665點，兩市總值跌到11.2萬億元，跌得十分慘烈。到了2014年7月25日，兩市總市值只有25.21萬億元，遠低於2007年底的38萬億元。也就是說，這幾年來的中國股市泡沫破滅之後，不僅下跌慘重，而且經過漫長時間煎熬仍然在最低點上方徘徊，市場根本就沒有一點起色。
但從兩國的實體經濟來看，在金融危機之後5年，中國的名義GDP加總超過了230萬億(不考慮物價變動)，為全球經濟增長最快的國家。同時，期間中國政府向市場流入的流動性與美國相比也不遜色。2007年12月中國貨幣供應量M2是40.3萬億元，2014年6月底是120.96萬億元;5年間信貸增長也達到45萬億之多。但這些快速增長的流動性沒有進入股票而流入房地產市場。
也就是說，中國與美國股市最大的差別就在於，中國政府向市場注入的大量流動性，沒有流入實體經濟進行參與財富價值的創造，而是流入房地產制造了房地產資產的增值。這幾年內地房地產市場，成為了消耗金融市場流動性最大的黑洞。可以說，如果中國房地產市場不能夠出現重大調整與轉型，讓其性質發生根本性變化，並讓大量的流動性重新回到實體經濟，那麼內地股市要想進入牛市是不可能的。
幹預過多 腐敗不公
還有，5年來內地股市長期低迷，既與政府的房地產發展政策有關，也與政府對股市過多的幹預與管制有關。在這種體制下，股市的利益往往與政府的權力大小遠近有關。在這種情況下，股市投機炒作盛行，自由進入股市者多會血本無歸。近一兩年，盡管政府對股市制度進行重大改革，但這是一個中長期的利好，想立竿見影是不可能。也就是說，對於當前內地股市，重塑市場行為同樣是一個過程。
再就是，從最近反腐所披露出來的一些案例來看，政府在市場中的利益沖突隨處可見，內地股市也是如此。這些利益關系已經嚴重侵蝕內地股市的健康發展，影響股市交易的公平公正性。而這些問題不解決，中國股市同樣無法步入健康之路。
可見，這三大因素是制約內地股市健康發展的重要方面，如果三大因素不能夠回歸常態，內地股市要走上牛市之路並非易事。投資者對此要有清醒頭腦。
易憲容