最近全球金融市場都被美國的超高通脹和大幅加息所拖累，美股、歐股、日股、多數新興市場股市等紛紛大跌；外匯市場也大幅波動，各國貨幣兌元普遍大跌。最慘的是一度如日中天的加密貨幣市場，已經近乎崩潰，龍頭比特幣較高位約6.9萬元(美元，下同)已跌去超過70%，以太坊較高位近4900元下跌近80%。現在，市場主流已經傾向認為，美國經濟將在明年陷入衰退。

　回顧美國新冠疫情爆發以來的經濟走勢，在疫情對美國經濟造成嚴重衝擊的情況下，美國主要採取了放鬆銀根刺激經濟的辦法幫助經濟快速恢復增長，從疫情開始的2020年初到現在，美聯儲的資產負債表從約4萬億元膨脹到近9萬億元，2年多時間增長幅度超過1倍。前總統特朗普和現任總統拜登，合計推出的6輪救助經濟法案，耗資近6萬億元。

　在天量資金的幫助下，美國經濟恢復得不錯，2021年出現了強勁復蘇。不過，與2008年美國為對抗全球金融海嘯壓力而大幅增加貨幣供應、通貨膨脹保持低迷相比，本次的美聯儲大放水卻帶來了嚴重的通貨膨脹，迫使美聯儲不得不快速、強力收緊貨幣政策。

　如果細看本次嚴重通貨膨脹的成因，美國大量印鈔、直接向民眾派發現金，刺激民眾需求是一方面原因，但更重要、令通脹遲遲無法回落的另一方面原因，卻可能是供應鏈的轉變、以及俄烏衝突對供應鏈的衝擊。

　參照美國2008年大放水卻基本無通脹的經驗，中國近乎無限的供應能力可能在中間起了相當大的作用，因為有中國的無限生產能力，所以美國印鈔所刺激的需求，基本可以在不漲價的情況下靠從中國進口商品來滿足，供需可以大致保持平衡狀態。

　打壓中俄自毀調節通脹工具

　不過近年來，隨着美國對中國共識策略的轉變，中美之間的摩擦越來越多，中國生產美國消費的舊模式，已經很難繼續下去了。換句話說，過去幫助美國壓制通脹的中國力量，即使沒有完全消失，也已經大幅減退了，對美國控制通脹不利。

　在我們看來，美國出於地緣政治目的，在全球化方面強行開倒車，逼迫全球供應鏈進行重組以打擊中國；又通過北約東擴以壓縮俄羅斯的安全空間，引爆了俄烏衝突。這兩件事都對高通脹的長期化有相當大的作用。

　推動產業鏈從中國外流，由於全球沒有一個國家具備中國的規模、產業集群和完善的基礎設施。因此，產業鏈從中國外流的經濟含義就是「供應能力下降」和「產品成本上升」，導致進口國有長期價格上漲壓力。俄烏之間的武裝衝突，雖然可能平息或者在較低烈度上長期維持，對地緣政治的衝擊下降，但對供應鏈的影響卻可能長期存在。

　美歐對俄羅斯的無底線制裁，使得俄羅斯在相當長一段時間內，基本不可能再信任美歐。俄羅斯轉向亞洲、加強和中國的合作，有一定的必然性。由於俄羅斯是能源、糧食和原材料的出口大國，俄羅斯轉向亞洲的後果，就是美歐當前面臨的能源、糧食等供應不足，很難在短期解決，通脹短期緩解無望，長期也恐將面臨尋找替代供應導致的成本上漲問題。

　美歐重組供應鏈令高通脹壓力長期化

　所以，美歐都將面臨的一大問題是，供應鏈重組所帶來高通脹壓力將會長期化。

　有人可能會說，既然供應鏈重組是高通脹的一大動力，那麼可不可以不搞供應鏈重組，回到從前呢？答案顯然是不行。

　首先是美國不願意，因為打壓中國發展、保持美國的全球領先地位是美國兩黨的共識，代表美國的政治主流，很難改變。在這個思路之下，將產業鏈移出中國，盡量減小對中國生產能力的依賴，無可厚非。其次，經過俄烏之戰後美歐對俄羅斯的無底線制裁，中國同樣開始擔心在美國資產的安全，同樣存在如果對美國某些技術和環節的過度依賴將會損害國家安全的問題，因此，中國也需要圍繞自身安全重構全球產業鏈。

　另外，俄烏軍事衝突和美歐對俄羅斯制裁後，俄羅斯和美歐的關係已經跌穿了底線，雙方裂痕太深，就算美歐有與俄羅斯緩和的意圖，俄羅斯在相當長一段時間內也不可能再信任美歐了，與歐美經濟聯繫必然下降。

　經過了中美博弈加劇和俄烏衝突，未來的發展趨勢現在已經初現雛形，就是區域化代替全球化，具有安全互信的國家之間經濟聯繫將會更加緊密，而對立國家之間的經濟依賴將會下降。

　在這個區域化的新形勢下，供應鏈還將進一步重組，各國將以安全而非成本為首要考慮，成本上漲推動的通脹可能長期化。

　美歐面臨的另一大問題是，無限量印鈔的路恐怕再也走不下去了。

　2008年以來，全球都為刺激經濟而大量增加貨幣供應，經濟也因為貨幣政策的刺激走出低迷而復蘇。「有問題，就印鈔」，成為過去一段時間萬試萬靈的靈丹妙藥。

　但是，如果供應鏈重組帶來的成本推動型通脹長期化，受通脹壓力的制約，貨幣政策恐怕就很難放鬆，就好像現在，面對超高通脹，美聯儲不僅不敢維持寬鬆，甚至連溫和收緊銀根都不敢，必須以較為強有力的姿態收緊銀根，以回應社會對高通脹的不滿。

　美歐經濟或陷入長期滯脹

　如果通脹長期化，需求下降，印鈔又受限制不能印，刺激經濟就沒有了工具，經濟就可能陷入長期的滯脹。

　上世紀80年代，美國深陷滯脹的泥潭，美聯儲依靠大幅加息，將經濟打入衰退而馴服了通脹，為美國後來的長期增長奠定了基礎。不過在1980年美國的國債約9300億元，僅佔GDP的33.3%，大幅加息美國財政可以承受。2021年美國國債約30萬億元，佔GDP約130%，如果大幅加息，美國的財政恐將難以負擔。

　以美國現在的天量國債，大概率很難再像上世紀80年代大幅加息(成本太高)，而全球供應鏈重組帶來的通脹的頑固性可能又甚於當時，靠瞻前顧後的加息對付更加頑固的通脹，最後的結果很大可能是，通脹居高不下，經濟長期低迷。

　所以，這一次美國和歐洲面對的困難可能相當嚴重，有機會走入類似日本的迷失十年。

　對中國來講，情況則要有利得多。俄羅斯轉向亞洲，一定程度上保障了中國的能源、糧食、原材料安全，成本也相對更為可控，對中國控制上游成本有利，也為中國產品的出口增加了新的市場空間。中國巨大的工業能力，足以滿足中國人民的各種需求，基本不存在生產能力不足引發通脹的可能，使得中國政府可以繼續用寬鬆貨幣政策刺激經濟，保障中國經濟維持一定的增長速度。

　所以，與美歐可能面臨的長期滯漲前景不同，中國可能面臨相對較低通脹和較高增長的良性組合，對國際資金的吸引力增加，有望成為混亂世界中的一方綠洲。

　(華大證券首席宏觀經濟學家 楊玉川)