易憲容

　　據報道，7月4日下午，國務院召集一行三會、財政部、國資委及主要央企負責人開會，商討金融市場應對之策。國務院高層傾向果斷強力救市，并以此迅速恢復市場信心。政府強力救市的方式有，讓社保基金、匯金公司、國有企業果斷入市，讓央行提供流動性阻止市場下跌，并已經決定暫停新股發行等。

　　不過，這些措施能夠保證強力救市嗎?能夠讓當前內地股市的下跌預期扭轉及重建市場信心嗎?其實，上星期政府推出的救市政策不可謂不是強力救市措施。比如先有央行降準降息強力寬松的貨幣政策出台;后有養老金入市新方案宣布;再有中國證監會於上個星期三晚間連夜發布三道救市金牌令，即放寬融資強制平倉限制、拓展券商融資渠道、降低市場交易費用等;接着監管層對惡意做空嚴查及匯金出手護盤等。

　　這其中的每一項政策在平時都是大利好，但是，政府救市之招一浪接一浪，卻沒有阻止股市持續下跌。為什麼?皆因這些政策根本就沒有把握要害。

　　須與做空機制對賭

　　這一波內地股市的暴跌，可以分為兩個階段，即政府救市之前和政府救市之后。在救市之前，股市暴跌沒有超過20%，而造成股市暴跌的主要因素是高槓桿的投資者在恐慌中逃出市場。但是，在政府救市之后，主要是做空的投資者在對賭中國政府救市的共識性不高、力量不夠、利益分歧大等，因此，這些投資者在對賭政府救市沒有效果，股市還會大跌。上個星期，這種對賭，做空投資者贏了，也是市場最大獲益者，但犧牲了整個內地股市的信心及國家利益。

　　所以，當前政府強力救市的第一件事，不是讓多少資金流入市場，也不是讓新股發行停止及讓散兵游勇的所謂國家資金進入市場，更不是采取行政命令禁止股市金融衍生工具的做空機制，而是要如1998年香港政府那樣，形成政府的統一力量與意志，聚集國家的資金及統一指揮運作，與股市上的做空機制對賭，直接把這些做空投機者打得慘敗，輸得趴在地上，并永世不可翻身。

　　這時，內地股市的信心才能夠得以重新確立，股市下跌的預期才能夠得以扭轉。這才是政府果斷強力救市第一招，沒有這一招，其他招數短期內起不了作用。

　　制訂善后措施

　　其次，政府應該對這種果斷強力干預股市可能造成的嚴重負面影響先制訂好善后措施。這種果斷強力的救市無可厚非，否則，危機爆發之后，不僅會讓內地股市從此一蹶不振，重新進入長期低迷，而且會冲擊整個中國的金融體系，而引發中國金融市場系統性風險。政府救市后的善后工作，一是考慮政府資金如何退出市場。二是考慮救市之后的利益如何分配。這些香港政府有經驗，有些方面可以借鑒。三是在內地股市穩定之后，保證其持續健康發展。

　　在內地股市穩定之后，政府果斷強力的救市，應該包括以下各方面：

　　一是引導及鼓勵長期資金逐漸進入市場，如社保基金、保險基金、國家投資基金等，讓這些資金成為未來股市持續穩定的基石。

　　二是全面降低股市各種交易費用，讓股市成為真正的大眾化投資渠道。

　　三是全面治理當前內地股市的亂象，比如，股市監管不到位、市場信息不透明、投資者賭博心理汜濫、融資槓桿率過高而又缺乏有效監管、投資者財富容易受到掠奪等。

　　如果這些問題不果斷治理，還是讓亂象汜濫下去，那麼要想真正確立內地股市的信心是不可能的。

　　而要做到上述各點，就得加快內地股市的市場化改革，讓內地股市真正從政策市中走出。這次股市暴漲暴跌，最為重要的還在於政府對市場過多的干預。

　　莫高估內地股市成熟度

　　同時，政府要對當前內地股市重新定位，不可高估其成熟度。由於政府嚴重高估中國A股的成熟度，因此制度安排、市場發展、資本市場的產品及工具的引進，都全面照搬境外成熟市場的東西。比如說，把大量的現代金融衍生交易工具引進內地金融市場。但是，在境外成熟的市場，即使有健全的法律與制度、嚴格的監管、更好的金融市場信用條件等，這些金融衍生交易工具都經常出問題，并經常引發各種金融危機。而且這其中不少金融衍生工具完全是為利而來，與實體經濟沒有多少關系，比如與匯率有關的各種交易工具每天交易量是實際貿易量100倍以上，99%以上與實際貿易量無關。

　　在成熟的金融市場，各種現代金融衍生工具所面臨的問題及風險如此之高，那麼當這些金融衍生工具進入一個不成熟的市場，很容易就利用內地金融市場的不成熟及缺陷謀利，而內地教育制度又培養出一批極端的個人主義者，引入的絕大多數金融衍生工具很容易成為他們利用的工具。可以說，這次股市暴跌把問題及風險暴露得淋漓盡致。監管層應就這個市場進行全面嚴格的審查及反思。

　　當前，內地股市危機已經爆發，政府救市是責任，但不可病急亂投醫。只要把握要害，有針對性地果斷出擊，股市的信心很快就會恢復。但要讓內地股市持續健康發展，就得減弱政府對股市的參與與干預，加快市場化改革。