在本月13日的議息會議上，歐央行如期兌現7月承諾，確認年底結束歷時3年的QE政策。只是，在歐元區經濟增長持續放緩的趨勢下，今次踐諾着實難討市場歡心。

退出QE條件不充分

為刺激歐元區經濟復蘇和推升過低的通脹率，歐央行自2015年3月開始總共實施3輪QE，累計購債規模2.6萬億歐元。惟時至今日，歐元區經濟增長及基礎通脹率均未能達到令人滿意的水平。GDP於2017年第三季高現2.8%後便持續走低，截至今年第三季，更放緩至0.2%的兩年多新低。不但西班牙、意大利等歐元區大國增長疲弱，即使歐元區經濟「火車頭」德國，經濟增長也遭遇逆風。受全球貿易摩擦和國內汽車行業產出下降影響，該國第三季經濟環比下跌0.2%，是2015年第一季以來首次萎縮。

反觀美國，聯儲局早在2008年至2014年期間已接連推出3輪QE，購債規模高達3萬億美元，並成功令美國經濟自金融海嘯後復蘇。在退出QE的前一季，GDP增速升至3%，2015年第一季一度高現3.8%，近幾年的增速也持穩在2.5%左右。

由此看來，歐元區當前並不具備退出QE的充分條件，遑論內憂外患仍在持續累積--不但面臨英國硬脫歐機率日增、意大利預算爭端僵持、法國「黃背心」示威持續以及歐元區統一預算改革受阻等內部風險，還面臨地緣政治不穩、保護主義威脅、新興市場脆弱性以及金融市場動蕩等外部風險。

為重啟QE埋下伏筆

去年，由於全球經濟罕見呈現同步復蘇，催促歐央行盡早退出QE的呼聲不絕於耳。同年7月，歐央行終於將幣策回歸正常化提上討論日程。但一向行事保守的歐央行行長德拉吉（上图）在每月發布會上始終閃爍其詞，每每在釋出「鷹派」表態的同時總不忘加上「鴿式」註腳，令投資者的不耐煩與日俱增。時隔一年後的今年7月，德拉吉好不容易明確承諾年底一定會退出QE，惟時運不佳，歐元區經濟從年初的波動不斷到後來的一路下行，竟愈發難以看到反彈象。為維護自身信譽，避免被貼上「狼來了」標籤，德拉吉被迫接受維持微妙平衡的挑戰--既要充分表達退出QE的合理性，又要謹慎預期未來經濟下行的潛在風險。

鑒於此，德拉吉本次繼續添加「鴿派」註腳也就可以理解了。比如：雖然即將結束QE，但到期證券的本金會進行全額再投資；目前的零利率政策至少會維持至2019年夏季；歐央行將隨時準備酌情調整政策。再比如：今明兩年的歐元區經濟增長預期將較9月下調0.1個百分點，分別調降至1.9%和1.7%；上調今年歐元區通脹率至1.8%，但下調明年通脹預期至1.6%。凡此種種，其實都為再次啟動QE埋下伏筆。

歐元區改革仍須加碼

回顧歐央行QE政策的前世今生，德拉吉似乎一直都在被市場「推走」。在聯儲局3輪QE結束後，歐央行才半推半就啟動QE；而在去年經濟穩步復蘇時，歐央行卻未能下決心及時退出QE；今年經濟一路下行時，歐央行卻選擇在理應延長QE的時候宣布退出。雖然有觀點認為，歐央行退出QE是押注近幾個月多個經濟指標出現的疲軟將被證明是暫時的疲弱，而不是更嚴重的情況，但只要看看歐央行對經濟下行風險的預期，便知這種押注觀點根本站不住腳。

事實上，對特殊的歐元區結構來說，單純依靠貨幣政策提振整體經濟本身就是強人所難。德拉吉自2011年上任起，就連年強調區內各國亟需推進結構性改革的必要性，因只有促進內生性增長，才能提高長期競爭力。今年5月，德拉吉又提出歐元區需要一個全新的「財政工具」。上周末，德拉吉再次喊話歐盟領導人，要求推進歐元區一體化改革。好消息是，歐元區財長剛剛就強化歐洲穩定機制（ESM）達成共識，但法國總統馬克龍力推的「歐元區統一預算」提案，卻因荷蘭和其他北歐國家的抵制未能成行。「歐元區統一預算」旨在提高歐元區自己的財政能力，幫助歐元區遇到風險時不必再像以往那樣求助歐央行或IMF等外部力量。

眾所周知，歐央行的政策工具箱已幾近掏空，遑論控制通脹才是其職責所在。只要一體化改革不加碼不加速，歐元區經濟增長就難成常態，這絕非歐央行推出幾輪QE便能成事！

香港商報評論員 魏煒婷