交通銀行香港分行環球金融市場部　袁沛儀

　　美國財政部本周舉行多次國債拍賣，按季發債已創新高，國債供應上升令債市受壓。投資者擔心若長息繼續上升，將與股息比下去，並觸發股市牛轉熊。再看垃圾債息與美國長息差，目前回到金融海嘯前的較低水平，市場自然擔心若長息處於3厘以上較高水平將觸發新一輪違約潮。那麼長息走勢如何?除了中美貿易緊張關係緩和，朝鮮暫緩核試，市場避險需求回落刺激債息回升外，另一主要原因離不開通脹回升。那麼要預測長息去向，不妨先推測油價走勢。

　　油價難見進一步大幅抽升

　　參考市場預期，以Sentix商品情緒指數變動為例，該指標反映受訪者對商品價格中期走勢的預期，因此圖一顯示其與CRB商品指數升幅整體一致。從兩組數據的相關係數可見，Sentix商品情緒指數變動領先CRB商品指數升幅約四個月。此外，指標顯示市場預計商品價格升幅在中期將見放緩甚至萎縮，若按紅箭預示，估計CRB商品指數升幅將在未來四個月同樣見放緩。

　　然而油價在CRB商品指數中佔比最大，目前超過三成，因此圖二可見商品指數升幅與油價升幅成緊密正比關係。若按圖一推測的結果，以最壞情況估計，商品指數變幅在四個月後將回落一成左右;再套入圖二算式，得出油價變幅在四個月後將見近一成跌幅。換言之，油價將回落至63美元左右。

　　其實目前影響油價後市走勢的因素，離不開地緣政治及供求去向。美國與中東關係反覆，市場預期美國的制裁可能會影響伊朗產量，加上沙特主導空襲，引發中東原油供應中斷的擔憂;今年第一季全球原油供過於求由去年第四季見每日128萬桶大幅回落至每日8萬桶，短線支持油價在高位徘徊。

　　至於中線走向可參考供應面。油組會否延長減產協議將是下個左右油價方向的因素，不過其反覆作風的確難以估計，唯一可預見的是沙特經濟轉型並有意把沙特阿美上市，估計在這前提下不會輕易結束減產計劃。

　　至於需求層面，美國作為最大原油消費國，經濟按年增長與原油需求按年增長一致。不過無論股市或是長短息差均預示美國經濟增長將放緩，因此在美國原油需求升幅回落下，油價走勢難見進一步大幅抽升。

　　油價與長息應同向

　　在這前提下，再看油價與十年債息關係。由於長息反映市場對通脹前景的看法，而通脹主要受油價升幅影響，因此油價與長息應同向。如圖三顯示，油價按年增長與美國十年債息呈正比關係;以回歸分析結果p值接近零可見因果關係成立。若套上圖二得出油價變幅在四個月後將見近一成跌幅於圖三算式上，得出美國十年債息短線按年變動應只見0.35厘回落，即十年孳息四個月後最低處於2.6厘左右，要見長期處於3厘以上有難度。值得留意的是其實3厘只是心理關口，並非技術阻力;筆者料若十年孳息突破3.05厘，而30年期孳息上破3.23厘，才是重要信號。