環球市場受惠於疫苗突破，氣氛正面。與此同時，隨着內地經濟回復正軌，貨幣政策將趨向正常化。隨着政策重心向防風險傾斜，信用高速復蘇階段已過去，年底前後或逐步進入信用「收縮」的階段。從市場觀點出發，投資者主要需要考慮三項因素：

　一、「後疫情」時代，中央政府的槓桿政策操作對信用效應產生的刺激作用將趨於減弱；

　二、隨着內地資管新法規過渡期臨近結束，通道產品的收縮，或加速非標融資收縮；

　三、內地調控收緊、部分城市銷售回歸常態，對地產融資影響或逐步顯現。

　內地信用「收縮」有可能成為2021年主導思維。隨着內地經濟逐步復蘇，防風險將加強，槓桿操作減弱、非標收縮和產調控等，將導致政府債券、企業債券和非標融資等在來年減速發行，拖累社會融資因增長。

　內地復蘇步伐堅挺

　作為例證，在上周舉辦的國務院政策例行吹風會上，人行官員表示在疫情嚴峻時期曾推出一系列特殊貨幣寬鬆措施，而這些措施「退出是遲早的，也是必須的，但是退出的時機和方式需要進行認真評估」。人行高層的發言雖未釋放任何實質性的新政策信號，但市場或會持續思考人行的潛在收緊信號。

　首先、內地經濟最壞的時期已經過去，內地經濟復蘇步伐堅挺，毋需再推出新一輪大規模寬鬆措施。此外，由於海外疫情仍存在不確定性，人行並不急於退出現有寬鬆政策，同時避免出現「政策懸崖」。在此大環境下，中央或將逐步退出貸款延期、利息支付調整等部分財政扶持政策。

　假設明年春季全球疫情全面消退，內地量化寬鬆計劃或難以全面延續。筆者估計屆時人行將開始政策退出，但過程是有序的，其他支持性措施將會某程度上抵消政策退出的負面影響。另外，在年底前，估計中央將維持觀望，不會加大寬鬆亦不會明顯收緊，故此，筆者估計人行在年底前不會進行減息或降準，政策上不存在大動作。 (資深金融及投資銀行家 溫天納)