【香港商报网讯】今年上半年，在新冠肺炎疫情的肆虐下，全球金融市場劇烈震盪，中國股債匯市場的表現亦難以避免跌宕起伏，但得益於中國迅速有效控制疫情，相較海外市場「史詩級」表現，境內金融市場波動相對較低。受疫情衝擊，A股上半年的走勢是先抑後揚，表現整體可圈可點，跑贏全球多數市場，創業板指數在上半年更是以35.6%的漲幅「牛冠全球」。債市的表現則是先揚後抑，「債牛」在4月份戛然而止，收益率觸底反彈。受疫情衝擊和中美關係不確定性因素的影響，匯市表現整體穩定，人民幣對美元匯率維持在7至7.2區間雙向波動。 香港商報記者 朱輝豪

　　A股表現可圈可點

　　7月3日， A股持續走強，四大股指悉數上漲。截至當天收盤，上證指數報3152點，漲幅2.01%;深證成指報12433點，漲幅1.33%;中小板指報8287點，漲1.37%;創業板指報2462點，漲1.57%。圖為深交所大樓。

　　受疫情的影響，上半年A股歷經「兩落兩起」，但整體表現可圈可點。2月3日，A股幾乎集體跌停，在2月4日慣性再往殺跌之後，A股隨後開啟反彈模式，上證指數在2月底回升至3000點。而隨者海外疫情的爆發以及美元荒的出現，大盤受外圍市場影響而再度回調，上證指數創出2646.8點上半年最低點。在4月份，大盤又恢復上漲態勢，到6月底，再次接近3000點，最終6月30日報收2984.67點。

　　整個上半年，上證指數雖下跌2.15%，但在全球主要股市排名中不低。深市方面，上半年三大指數全部上漲，深證成指上漲14.97%;中小板指數漲幅為20.85%;表現最為搶眼的是創業板指數，35.6%的漲幅排在全球主要股市中的第一位。Wind數據顯示，上半年，A股市場交投持續活躍，兩市日均成交額達7579.72億元，總成交額合計88.68萬億元，同比增27.95%。截至6月30日，A股市場共有3876家上市公司，總市值68.39萬億元，較年初增加了4.08萬億，其中科創板IPO不斷發行疊加個股上漲，板塊總市值增長超120%。

　　光大銀行金融市場分析師周茂華在接受本報記者採訪時表示，年初以來，內地股市波動劇烈，但整體中樞仍呈現震盪上行走勢。橫向比較看，上半年A股跑贏全球多數市場。從A股的整體估值看仍處於歷史低位，國內疫情得到有效防控、生產生活有序恢復，經濟穩步復蘇，推動A股走出結構慢牛，市場表現與宏觀經濟政策走勢相協調。

　　結構性慢牛行情可期

　　今年上半年，A股市場迎來眾多歷史性時刻，包括新《證券法》落地施行和創業板註冊制改革的正式落地。在上半年A股表現不錯、資本市場改革不斷深化、外資持續流入的背景下，下半年A股的走勢備受市場關注。

　　值得注意的是，下半年第一個交易日A股迎來「開門紅」，上證指數上漲1.38%，衝破3000點大關，創出3個月來新高。此後的兩個交易日，A股延續火爆行情，市場放量上漲，成交量重回萬億元之上，上證指數在7月3日報收3152.81點，市場大呼「牛市」來了。

　　下半年走勢如何呢?周茂華認為，下半年前三個交易日，A股放量上攻，市場熱情明顯被調動。展望下半年，國內市場仍呈現結構性慢牛行情。他指出，國內疫情得到有效防控，逆周期調節政策效果顯現，中國經濟將引領全球復蘇。「國內股市的估值在橫向與縱向比較均處於歷史低位，國內基本面趨勢向好，政策空間充足，金融市場加快對外開放步伐，人民幣資產吸引力將持續增強。」

　　人民幣平緩波動

　　受疫情的衝擊，人民幣回吐年初漲幅並重新跌破7元，不過整體表現可謂穩定。國家外匯管理局的數據顯示，整個2020年上半年，人民幣對美元匯率中間價由6.9762貶值至7.0795，貶值1.5%。人民幣對CFETS貨幣籃指數在2020年上半年整體呈現出先升後降的特點。

　　受中美緊張關係升溫的影響，在岸人民幣對美元匯率在5月27日一度跌至7.1775點位，而離岸人民幣對美元匯率跌至7.20點位附近。整體來看，今年上半年，人民幣對美元匯率維持在7.0到7.20區間運營，人民幣對美元即期下跌1.53%，跌幅超過去年全年的1.44%;而今年以來美元呈現明顯寬幅震盪走勢，半年累計跌幅約1%。

　　中國社科院世經政所國際投資室主任、研究員張明指出，當美元指數走強時，人民幣對美元匯率傾向於走弱。反之，當美元指數走弱時，人民幣對美元匯率傾向於走強。由於美元指數中並不包含美元對人民幣匯率，這意味者2020年上半年，人民幣對美元匯率走勢在較大程度上受到美元指數走勢的牽引。上半年人民幣對美元匯率走勢在一定程度上盯住了主要由發達國家貨幣組成的貨幣籃。

　　「上半年，人民幣匯率在7.0至7.2區間波動，表現偏弱，主要受兩方面因素影響。一方面是，疫情超預期衝擊，市場劇烈波動，避險情緒升溫，全球對美元流動性需求推升美元走高，對人民幣構成一定壓力。」周茂華說，另一方面是，美國干預香港問題，導致投資者對中美關係前景擔憂。但從走勢看，國內經濟持續復蘇，國際收支平衡，人民幣整體仍是全球最穩定貨幣之一。

　　料呈寬幅雙向波動

　　至於下半年走勢，分析人士認為，人民幣利空和利多因素交織，有利於人民幣繼續保持區間震盪，利空因素如分紅購匯的季節性貶值壓力和外貿訂單復蘇的不確定性;利多則體現在經濟基本面和中美息差、下半年美元料繼續走弱以及傳統逆差大戶旅行項逆差有望保持低位。

　　周茂華認為，下半年人民幣有望在合理均衡水平附近雙向波動，主要是中國與歐美主要經濟體之間存在明顯的「基本面差、政策面差」，人民幣資產估值洼地及美元相對弱勢格局，仍對人民幣匯率構成堅實支撐。

　　3月以來，美聯儲持續向市場注入大量流動性，美元流動性危機得以解除，美元指數自100上方高位逐漸回落至97附近。周茂華指出，從美元指數看，短期美國經濟衰退、美聯儲零利率、開放式量寬都將制約其上升動能，中長期美國財政赤字與債務問題及缺乏紀律的財政貨幣政策都將虛弱美元長期信用。

　　中美關係的走勢仍被市場認為是導致人民幣匯率波動的關鍵因素之一。市場人士指出，隨?美國大選臨近，中美緊張關係如果繼續升溫，可能加劇市場不安情緒，若動搖了貿易協議的基礎，則人民幣可能遭遇明顯衝擊。招商銀行金融市場部首席外匯分析師李劉陽則認為，中美關係和全球風險情緒的不確定性是壓制人民幣的主要因素，預計風險主要集中在11月初的美國大選前。

　　在周茂華看來，由於缺乏特效藥，下半年由於美國等經濟體疫情出現反撲，對經濟前景構成風險，貿易摩擦、美國大選及中美雙邊關係波動等都將對人民幣構成一定擾動，預計人民幣匯率將圍繞合理均衡水平附近呈現寬幅雙向波動。

　　債市上半年先揚後抑

　　與股市的先抑後揚先比，今年上半年，內地債券市場的表現則是先揚後抑，債市收益率經歷了大幅調整和波動，10年國債收益率在4月份一度跌至2.48%，為2002年來低點，而後債市牛市逆轉，收益率觸底反彈。

　　周茂華指出，今年4月前，「債牛」主要是因為疫情超預期衝擊，經濟前景惡化，市場恐慌下的避險需求，以及全球央行同步下「猛藥」。此外，國內貨幣市場隔夜利率一度跌破1.0%，刷新歷史低位，以及外資持續流入人民幣資產，都是影響導致「債牛」的因素。而5月以來債市調整，主要是市場對全球經濟樂觀預期升溫，對央行政策微調預期，以及對債市供給擔憂。

　　Wind數據統計，國內債券一級市場機構上半年融資25.80萬億元，同比增長18%，信用債及利率債發行量再創歷史新高。利率債融資規模大幅攀升得益於國債同比激增40%;信用債中短期融資券增幅達55%，發行人融資更偏向短期，融資結構仍有優化空間。受新冠疫情影響，市場機構也積極助推疫情防控債以響應國家政策。

　　「5月以來，國內疫情確定重大進展，國內生產生活恢復加快，宏觀經濟指標、金融數據顯示國內經濟處於持續復蘇。」周茂華說，由於國內經濟持續改善，疊加全球解封復產，以及由於寬鬆流動性環境導致國內局部出現資金「空轉」苗頭，內地投資者對央行政策區域收斂預期升溫。

　　發行特別國債影響有限

　　為對沖疫情影響，中國今年增加了地方政府財政發行規模，今年政府工作報告明確要發行1萬億元抗疫特別國債，且將通過市場化的方式逐步發行。此外，還要引導公司信用類債券淨融資同比多增1萬億元。

　　對於特別國債發行對市場的影響，周茂華預計整體影響有限。他表示，一方面主要是國內貨幣政策穩健略偏鬆基調未變，央行政策將根據市場流動性情況與宏觀經濟走勢進行靈活調整，保持流動性合理充裕;另一方面，財政部也會根據市場情況靈活調整債券發行節奏。

　　中信證券明明債券研究團隊認為，隨?疫情過去，特殊時期的政策陸續退出，下半年貨幣政策可能跟隨基本面隨行就市。預計債市將回歸基本面邏輯，基本面預期差可能打開債市的交易窗口。接下來基本面復蘇或相對乏力、貨幣政策糾偏後或重新有降準降息落地等，都將捋順收益率曲線，長端利率可能存在一定的交易機會，維持10年期國債收益率水平的中性區間為2.6%至2.8%的判斷。

　　申萬宏源證券固收分析師孟祥娟則認為，從性價比角度看，無論是比較貸款、銀行綜合負債成本還是股票股息率，2.5%的10年期國債收益率都不具有很強的吸引力。因此，即使下半年債市有所表現，10年期國債收益率也很難觸及2.5%的低點。預計下半年10年期國債調整目標位為2.9%至3.1%。